第二节
海外黄金市场

在长期发展过程中，全球黄金市场已形成具有明显特征的格局，主要分布在欧洲、北美洲和亚洲三个区域：欧洲以伦敦、苏黎世为代表；北美洲主要以纽约为代表；亚洲主要以上海、东京、香港和新加坡为代表。21世纪初，世界四大黄金市场分别是伦敦黄金市场、苏黎世黄金市场、纽约黄金市场以及香港黄金市场。自2002年上海黄金交易所成立以来，其地位逐渐上升，成为亚洲乃至全球重要的黄金交易和交割中心，香港的一些黄金交易功能也逐渐转移至上海。此外，还有一些区域性的黄金市场，比如欧洲的巴黎、法兰克福、布鲁塞尔、卢森堡，美洲的温伯尼，中东的迪拜、贝鲁特，亚洲的悉尼、孟买、雅加达，等等。

一、全球性黄金市场

（一）伦敦黄金市场

伦敦黄金市场历史悠久，其发展可追溯到300多年前。17世纪，巴西是世界上最大的黄金生产国之一，吸引了众多欧洲的探险家和商人前来淘金。他们在巴西的河流和金矿中发现了大量的黄金，并将其带回欧洲。随后，美国、澳大利亚和南非也相继发现了黄金，这些黄金源源不断流入英国，英格兰银行因此在伦敦建立了一个金库。这些黄金的流入对英国的经济产生了积极的影响，推动了工业革命的发展，增加了英国的货币供应量，加速了银行体系的发展。1750年，英格兰银行开始对储存的金条质量进行标准化，因此建立了伦敦黄金交付标准，最初将其命名为“许可精炼和化验标准”。该标准正式确认了几个精炼厂，其出产的金锭质量需要达到一定标准，获准进入伦敦市场。1804年，伦敦取代阿姆斯特丹成为世界黄金交易的中心。

1840年以前，莫卡塔公司一直是英格兰银行的独家经纪人，和英格兰银行共同承担将黄金从供应商（主要是殖民地）输送到中央银行的任务，其还代表英格兰银行维护英国金本位制。这意味着，该公司被授权代表英格兰银行进行黄金和白银的买卖，以及处理相关的金融和货币事务。到19世纪50年代，共有五家公司成立，它们分别是：罗斯柴尔德父子公司、莫卡塔公司、皮克斯利阿贝尔公司、萨缪尔蒙塔古公司和夏普威金斯公司。彼时的伦敦黄金市场被这五家公司控制。

随着第一次世界大战的爆发和金本位制的崩溃，罗斯柴尔德父子公司成为南非矿业公司的经纪人，彼时这些矿业公司主导着世界生产。1919年，当伦敦黄金市场重新开放时，其他四名经销商被邀请到罗斯柴尔德父子公司的办公室参与第一次定价。1919年9月12日，伦敦黄金固定价（伦敦黄金定盘价的前身）诞生，五家定价成员分别是罗斯柴尔德父子公司、莫卡塔公司、皮克斯利阿贝尔公司、萨缪尔蒙塔古公司和夏普威金斯公司，定价委员会永久主席是罗斯柴尔德父子公司。当时金价被定在4磅18先令9便士的价位上。黄金指导价在上午11点发布，每天发布一次。尽管几年后南非储备银行接管了南非黄金的营销，并利用英格兰银行作为其销售代理，将黄金输送到伦敦市场，但该定价仍由罗斯柴尔德父子公司负责。

1939年，伦敦黄金市场因第二次世界大战爆发而关闭，直到1954年才重新开放。那时，布雷顿森林体系已经建立，英格兰银行作为南非储备银行的代理人，通过五家金条公司运营，能够将黄金价格维持在12.50英镑/盎司，相当于35美元/盎司。1960年年末，在金价升至41美元/盎司后，美国财政部将其黄金储备交由英格兰银行使用。当英美黄金储备量被证明不足以将金价维持在35美元/盎司时，法国、意大利、荷兰、比利时、瑞士和联邦德国六个国家于1961年加入，共同成立了黄金总库。黄金总库是美国为平抑金价、维护美元地位而联合西欧七国建立的干预黄金市场的组织。英格兰银行代表黄金总库采取行动，在黄金价格偏离35美元/盎司时，通过黄金总库进行买卖。在越南战争期间，黄金总库承受着越来越大的压力，特别是在1968年之后。1968年3月8日至15日，估计有1000吨黄金从诺克斯堡运往伦敦。事实证明，抛售黄金储备的行为不足以缓解越发强烈的金价上涨压力，伦敦黄金市场于1968年3月15日起休市两周。1919年9月12日至1968年3月15日，黄金定盘价于每天上午11点发布。1939—1954年，受第二次世界大战影响和政府加强管制的需要，伦敦黄金定盘价暂停运行。

1968年，伦敦黄金市场休市两周后重开，打开了一个全新的黄金世界。伦敦黄金市场重开后建立了一个双层市场，允许私人自由交易（之前不允许私人交易黄金），而各国中央银行只能相互交易，并且只能以35美元/盎司的官方价格进行交易。由于伦敦黄金定盘价不受英国中央银行的干预，为了吸引来自美国的投资者，伦敦黄金市场引入了下午的定价，同时出于同样的原因，每天两次定价都改为以美元计价。1968年4月1日，由英镑表示的黄金价格被以美元表示的黄金价格取代。之前每日上午11点发布价格，改为每日上午10：30和下午3：00各发布一次。当前，主要数据终端上可查的伦敦金日度价格数据就始于1968年。就20世纪70年代之前存在的世界黄金市场而言，它主要集中在伦敦黄金市场，其历史可以用五家伦敦黄金公司的活动来描述。

此后，在伦敦黄金市场的运行中，英国中央银行认识到需要一个独立的机构来监管良好交付标准的维护和规范，与伦敦黄金市场日益增多的参与者分开，因此于1987年成立了伦敦金银市场协会 （London Bullion Market Association，简称LBMA），其第一任首席执行官是英格兰中央银行前首席执行官克里斯·埃尔斯顿（Chris Elston）。从此，伦敦黄金市场由伦敦金银市场协会进行管理。伦敦黄金市场是24小时连续交易的市场，定价成员每天上午10：30和下午3：00敲定价格。不过，在纽约黄金期货市场于每个交易日休市的一个小时中，伦敦黄金市场基本没有成交量。

就价格敲定方式来看，早期黄金定价以面对面的形式进行。在敲定黄金价格的过程中，每个公司代表的桌上都有一面英国的小旗，这些旗帜一开始是竖着的。在定价过程中，只要还有一个公司的旗帜竖在桌上，这就意味着市场上还有新的黄金交易订购，罗斯柴尔德家族伦敦银行的首席代表就不能结束定价。只有等到五面旗帜一起放倒，表示市场上已经没有了新的买方和卖方，订购业务完成，罗斯柴尔德家族伦敦银行的代表才会宣布交易结束，于是黄金价格被“敲定”。定价过程的时间长短要看市场的供求情况，短至1分钟，长则1小时左右。之后，新价格很快就会传给世界各地的交易者。此种面对面商谈黄金价格的机制，一直持续到2004年。

2004年4月，罗斯柴尔德家族决定退出黄金交易和“黄金定盘价”机制，其席位由巴克莱银行于2004年6月7日买到，其余四家发起银行也逐渐发生变化。2013年，新的五家定价成员分别是美国汇丰银行、德意志银行、巴克莱银行、法国兴业银行和加拿大丰业银行。此前一直由罗斯柴尔德家族伦敦银行任主席的机制，改为由五家银行轮流担任主席的机制。2004年5月5日，此前的面对面商议价格机制，改为专线电话商议价格机制。此后几年，伦敦黄金定盘价成员也经历了几次变化。由于该定价机制存在操纵黄金价格的风险，因而国际黄金市场呼唤更加公正、透明的定价体系的呼声越来越高。2014年5月，在纽约，由对冲基金、公共投资者等组成的25家原告起诉这5家定价成员涉嫌操纵市场。2015年3月20日，伦敦“黄金定盘价”被伦敦金银市场协会黄金价格取代，其全新的定价机制被命名为“伦敦金银市场协会黄金价格”（LBMA Gold Price）。洲际交易所（ICE）基准管理局（IBA）成为“伦敦金银市场协会黄金价格”新的独立管理机构，拍卖集中在一个电子平台上。与之前少数银行通过电话定价的方法不同，这是一个电子和可交易的拍卖过程，独立管理，买卖集合竞价并实时发布，参与者数量可以尽可能地多。洲际交易所还成立了一个外部监督委员会，协助前者对该机制的透明度、可信度和交易过程进行监督管理。2015年6月16日，中国银行获批正式参与伦敦黄金定价机制，成为第一家入选的亚洲地区银行。2016年4月11日，中国工商银行获批正式参与伦敦黄金定价机制。2016年6月8日，中国交通银行获批正式参与伦敦黄金定价机制。

现在，伦敦黄金价格定价机制成员从过去的5家扩展到15家，分别是：中国银行、中国交通银行、美国黄金销售商CNT、高盛集团、汇丰银行、中国工商银行、美国福四通国际公司、简街全球贸易公司、摩根大通伦敦支行、科赫供应与贸易有限公司、瑞福金融公司、摩根士丹利、渣打银行、加拿大丰业银行和多伦多道明银行。在这15家定价席位中，中国共占3位。

（二）苏黎世黄金市场

1939—1954年，伦敦黄金市场的关闭给予了苏黎世黄金市场发展契机。在这一时期，苏黎世的主要银行使苏黎世成为全球主要的黄金零售贸易中心，并与全球其余市场建立了良好的联系。1954年，在伦敦黄金市场重开后的第一次定价中，瑞士的银行立即成为最大的买家，并保持了零售贸易的主导地位，英国伦敦则成为批发中心。1968年，伦敦黄金市场再度关闭两周，彼时瑞士三大银行——瑞士信贷银行、瑞士联合银行和瑞士银行(3)——成立了苏黎世黄金库，并与南非储备银行接洽，希望南非储备银行通过瑞士几家银行营销黄金。瑞士几家银行的提议在经过一段时期试验的基础上被南非储备银行接受了，主要有三个原因：第一，多年来，它们都是伦敦黄金市场上南非黄金的最大买家；第二，它们可以保证未来交易的保密性；第三，它们提供了40美元/盎司的最低价格（事实证明，这在短期内成本高昂）。1968年11月，南非储备银行和苏黎世黄金库达成了一项定期协议。

1968年后，苏黎世逐渐成为实物黄金的主要转口港，还成为世界上最大的黄金储存中心。1968—1991年，瑞士每年进口的黄金中有平均15%的黄金留在瑞士，进口量平均占世界黄金新增供应量的66%。这意味着，平均而言，1968—1991年全球每年黄金新增供应量的9%左右流入了瑞士的金库，用于储存和信托。相比之下，1968—1991年，英国的黄金净进口量平均占年进口量的0.6%。虽然近年来受到全球经济和金融市场变化的影响，黄金市场格局发生了一些变化，但是苏黎世在黄金交易和储备领域仍然保持着重要的地位。目前，苏黎世仍然是全球主要的黄金交易和转口港之一。此外，苏黎世还拥有先进的黄金精炼技术和设备，可以精炼和加工高纯度的黄金，这也使得苏黎世成为全球主要的黄金加工中心之一。目前，全球70%的黄金加工是由瑞士四家大型精炼厂完成的。2020年3月，瑞士三大黄金精炼厂瓦尔坎比（Valcambi）、帕姆普（PAMP）和阿戈尔—贺利氏（Argor-Heraeus）受新冠疫情影响暂时停止生产，加之航空禁运使得黄金无法运送至美国纽约商品交易所COMEX分部的黄金交割库，全球黄金市场供给一度非常短缺。

苏黎世黄金市场的运行体系是开放式自由交易的，苏黎世黄金市场没有正式组织结构，由彼时的瑞士三大银行（瑞士信贷银行、瑞士银行和瑞士联合银行）负责清算。这三家银行不仅可代客户交易，而且黄金交易也是这些银行本身的主要业务。苏黎世黄金总库建立在瑞士三大银行非正式协商的基础上，作为交易商的联合体与清算系统混合体在市场上起中介作用。瑞士黄金市场的监管单位是瑞士中央银行部门，即瑞士国民银行。瑞士国民银行主要负责储备货币黄金的管理与运作，根据瑞士政府授权从事官方黄金的买卖，协助商业银行和钟表首饰业协会，管理黄金交易所和黄金产品制造业。

苏黎世黄金市场无金价定盘制度，在每个交易日的特定时间，根据供需状况议定当日交易金价，这一价格为苏黎世黄金官价。全日金价在此基础上的波动无涨停板限制。苏黎世黄金市场的金条规格与伦敦黄金市场相同，可方便参与者同时利用伦敦黄金市场，增加流通性。其交易为99.5%的成色金，交割地点为苏黎世的黄金库或其他指定保管库。交易时间为当地时间周一至周五的9：30—12：00和14：00—16：00，报价时间为当地时间周一至周五的3：30—11：00和13：00—15：00。

苏黎世黄金市场的基础是，瑞士的私人银行体系和辅助性黄金服务体系为黄金经营提供了一个自由保密的环境。苏黎世黄金交易市场以几大银行为骨干，以民间私营黄金投资交易为基础，并且和私人银行业务结合运行。苏黎世黄金市场是现货无形市场，是世界上最大的金币市场和私人投资市场。瑞士黄金交易系统具有最大的包容性，既是私人投资黄金及理财的主要场所，也是东西方黄金交融的场所。不过，在俄乌冲突后，瑞士宣布放弃永久中立国身份，冻结俄罗斯人的金融资产，并于2024年3月以21票对19票、3票弃权的结果通过了一系列动议，授权瑞士政府设法扣押和转移俄罗斯资产，为乌克兰提供赔偿资金。这一系列举动势必会对瑞士的黄金转运和私人藏金造成影响，而这正是中国进一步提升自己在全球黄金市场中的地位的良好契机。总的来说，苏黎世黄金市场以其独特的优势和特点，在全球黄金市场中占据着举足轻重的地位。

（三）纽约黄金市场

纽约黄金市场的发展可以追溯到1974年，当时美国政府取消了对私人持有和买卖黄金的禁令。在此之前，黄金在大多数国家是受到管制的，因此这一禁令的取消为黄金市场的发展打开了新的大门。与伦敦、苏黎世不同的是，美国以发展黄金期货交易为主，黄金期货市场就在商品交易所内。纽约商品交易所COMEX分部在1974年推出第一份黄金期货合约，在1982年推出黄金期权合约。1974年后，纽约黄金市场开始迅速发展。目前，COMEX交易时间为美国东部时间周日下午6点至周五下午5点，每天下午5点休市60分钟。在交易场地关闭的十几个小时里，人们可以通过建立在互联网上的NYMEXACCESS电子交易系统进行交易，这样就可以使日本、新加坡、瑞士、中国香港和英国伦敦的参与者在正常工作时间内积极主动地参与纽约金属期货市场。

得益于美国强大的金融系统优势，COMEX的黄金期货交易市场发展成为全球最大的黄金期货交易市场。这个市场是以经营黄金期货交易为主的国际黄金市场，每天的成交量极大，但由于期货交易主要是投机买卖和抵补保值交易，故到期时，实际以黄金交割占比较小，其余大部分在期前了结。参与COMEX黄金买卖以大型的对冲基金及机构投资者为主，它们对黄金市场产生了极大的交易动力，庞大的交易量吸引了众多投机者加入。整个黄金期货交易市场有很高的市场流动性，纽约黄金交收成色标准与伦敦相同。纽约黄金期货市场的崛起，使世界黄金市场在地区分布、交易方式和运转时间上均发生了重大变化，增加了金价波动的敏感性，使世界各大黄金市场的金价差距趋于缩小。

纽约黄金期货市场和伦敦黄金现货市场是当前全球最重要的两个黄金市场，它们之间有着紧密的联系。两个市场的参与者经常互相参与对方的交易。许多黄金生产商、交易商和投资者同时参与这两个市场，通过套利、交易、资产配置等方式来平衡两个市场之间的价格差异。这两个市场的密切互动关系，衍生出如伦敦现货黄金与纽约期货黄金的EFP（期转现交易）。虽然COMEX作为主要的纸货市场，实物交收占很小的比例，但COMEX黄金期货在设计时仍然需要考虑那些使用COMEX期货合约对实物风险敞口进行对冲或套利的客户，抑或想要通过持有期货合约来获得实物的客户，这就是EFP的服务对象。EFP是期货和现货的基差的互换协议，买方或卖方可以用等量的期货合约与现货头寸进行转换。EFP报价需要综合考虑现货和期货交割之间的天数、金属和货币利率、运输成本以及精炼成本等。EFP是一种OTC（场外交易），通过交易所撮合有交易意向的市场参与者来完成交易，更多时候是通过固定的做市商来完成的。无论是实际想参与现货交割的客户，还是持有黄金现货价格风险敞口的客户，均可以通过ETP（交易所交易产品）对冲直接的黄金价格风险，然后使用EFP来锁定现货和期货价格之间的基差，这样期货市场和现货市场就通过EFP实现了有效连接。在这个场外的OTC协议中，一旦EFP价格被用于交易，交易者就会同意COMEX黄金期货合约的参考价格，然后通过期货经纪人注册为交易，再用参考价格交换实物黄金，并根据期转现基差来进行调整。而EFP合约的交割，可在伦敦、苏黎世或香港市场上实现。

香港一度也是重要的全球性黄金市场。2002年，自上海黄金交易所成立以来，其地位逐渐上升，成为亚洲乃至全球重要的黄金交易和交割中心。我们将在本章第三节对中国黄金市场进行详述。

二、部分区域性黄金市场

（一）新加坡黄金市场

1969年4月，新加坡黄金市场正式成立。此前，新加坡黄金的交易、进出口都由政府部门严格管制。1969年4月，新加坡政府向七家商业银行和一家贸易商颁发营业许可证，同意其进行黄金交易，但交易对象仅限于工业用户、金饰商及其他非个人用户。当时的主要黄金交易品种规格为1千克金条，并且政府要对每盎司黄金征收1美元进口税。由于限制多，因而市场交易规模小。1973年，新加坡金融管理局取消《黄金管理条例》和黄金进口税。1978年5月，新加坡政府按照国际惯例，全面放宽了外汇管制，使得黄金进出口自由。1978年11月，新加坡黄金交易所成立，并推出期货交易。新加坡黄金交易所正式进行黄金现货和期货的交易，成为东南亚成立的第一家国际性的黄金期货市场。1983年，新加坡政府进而改组了黄金交易所，增加了交易内容，也提供了金融期货服务，使其与其他国际性交易所进一步衔接。

2010年，新加坡自由港设立，并推出贵金属仓储服务，主要是为了满足全球投资者和贸易商对贵金属储存、运输和物流的需求。此外，新加坡自由港还与新加坡黄金交易所等金融机构合作，共同推出了一系列贵金属相关业务，例如贵金属期货交易、实物交割等。2012年10月，新加坡政府宣布豁免投资级黄金消费税。2014年5月，新加坡黄金交易所宣布将于同年9月推出全球第一个以批发25千克金条为主体的黄金现货合约，力图打破伦敦定盘价的垄断。目前，新加坡黄金市场是东南亚地区重要的黄金中转站，也是全球黄金市场的重要节点之一。

（二）东京黄金市场

东京黄金市场是日本在1973年和1978年取消黄金进出口限制后，逐步发展起来的黄金交易市场。20世纪80年代初，东京黄金市场由于创立时间短、规模不大，且只限于交易所正式会员，是一个国内性较强的区域性黄金市场。日本国内市场的黄金主要靠进口。1980年后，日本黄金市场全面解禁，黄金投资日趋活跃。1982年，日本政府批准成立东京黄金交易所。1984年，东京黄金交易所与另外三家交易所合并后成立东京工业品交易所，对黄金期货进行上市交易，采用电子集合竞价的交易方式，逐渐成为亚太地区重要的黄金期货市场。当时，在24小时的黄金市场中，东京黄金市场成为伦敦、纽约交易时间外的亚洲时段的重要交易市场。2004年和2007年，东京工业品交易所分别开设了黄金期权交易和小型黄金期货交易。

（三）迪拜黄金市场

迪拜从19世纪初开始就是印度和远东地区的主要黄金交易中心。当地商人从印度和远东地区进口大量黄金，然后在迪拜进行交易和加工，再将其运往世界各地。目前，迪拜是阿联酋的黄金交易中心，也是中东国家最大的黄金市场之一。迪拜的黄金市场发展迅速，主要得益于政府对黄金贸易的全面放开，以及中东国家富有的居民对黄金等贵金属的热情购买。迪拜黄金交易所位于阿联酋迪拜的自由区，成立于2002年。迪拜黄金交易所为成员提供大宗商品交易服务，包括黄金、白银、原油、农产品和其他能源产品等。交易所的交易模式以场外市场为主，同时也有场内交易市场。自2005年起，迪拜黄金交易所相继建立了黄金、钻石、茶叶、咖啡等大宗商品交易中心。到2021年，迪拜黄金交易所已成为全球主要商品贸易中心之一，连续七年被英国《金融时报》旗下《外国直接投资》杂志评为“全球年度自由区”。

（四）孟买黄金市场

在印度，黄金有着悠久的使用历史。在印度教的传说中，黄金被视为财富与繁荣的象征。许多神祇，包括财富之神拉克希米，被描绘为穿着黄金镶边的红色纱丽，这显示了黄金在印度教中的重要地位。印度教寺庙储藏着大量的黄金，这些黄金大多是由印度帝王与信众捐赠的，他们感谢神灵满足了自己的愿望。

从国际范围内比较，印度期货市场（市场交易的商品为期货类品种，不是只有黄金）是除美国和英国之外的另一个具有悠久历史并交易活跃的期货市场，但发展历程也是一波三折。早在1875年，印度就建立了孟买棉花交易联合会，开始交易棉花期货。不过，印度期货市场的发展并不顺利。从印度、美国等金融市场发展历程来看，在金融动荡时期，不被公众广泛了解的小众金融产品，比如期货期权，容易成为市场动荡的替罪羊。也就是在那段时期，印度沙漠地区还有一些期货品种在交易，这些交易一直处于非法的、地下的、小规模的状态。印度期货市场的重生非常缓慢，到了20世纪70年代，印度政府重新允许七种不重要的商品进行期货交易，当时交易非常稀少。可以说一直到2002年，印度商品期货市场的影响都极小，在印度整个金融体系中几乎不存在。2003年是印度商品期货市场发展史上最重要的一年。2003年4月1日，印度议会通过立法允许期货交易，解除对所有商品期货交易的禁令，到当年年底，印度大宗商品交易所（MCX）、印度国家商品和衍生品交易所（NCDEX）及印度国家大宗商品交易所（NMCE）成为全国性交易所，印度的商品期货开始快速发展。2004年，印度黄金期货上市。近几年，印度大宗商品交易所黄金期货成交量仅次于COMEX以及上海期货交易所，成为第三大黄金期货交易所。